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海外光模块企业浅析系列之二:AAOI--北美数据中心光模块领域的黑马

发布时间:2018-01-10 点击数:385

文:国信证券通信小组

近年来,光通信作为通信行业内最具投资吸引力的子行业之一,备受资本市场关注。光模块、光器件作为光通信中景气度最高的细分领域,成就了苏州旭创(中际旭创子公司)、光迅科技等一批优秀上市公司。我们重申关注光通信领域的投资机会,光模块、光器件方面重点推荐中兴通讯、中际旭创、光迅科技等公司的表现。

评论:
为了让投资者对全球光模块市场格局有个更清晰的了解,从而更有利于把握行业投资机会,国信证券通信小组历时三个月时间,对海外市场上最具竞争优势的六家光模块企业(Acacia、Finisar、Oclaro、Avago、Applied Optoelectronics、Neophotonics)基本情况进行梳理。本文将简要介绍Applied Optoelectronics 的基本情况,供各位投资者参考,有不足之处欢迎批评指正。

■AAOI基本情况概述

Applied Optoelectronics, Inc.(AAOI)成立于1997年2月,是行业领先的垂直一体化光纤网络产品供应商。公司设计并制造各种光纤通讯产品,包括部件、组件、模块及设备,产品市场包括有线电视、光纤入户、电信市场和互联网数通市场等。目前公司拥有员工2776人。

公司于2013年在美国NASDAQ上市,当前市值为11.52亿美元(约合人民币75亿元)。公司主要产品包括10G/25G/40G/100G/200G光通信模块,并计划于2018年推出高端400G模块产品。

从产业链定位来看,公司的产品覆盖光芯片、光器件、光模块以及光通信设备,公司也是少数具有光芯片自主生产能力的模块厂商,处于产业链的中上游。

■数通市场为公司当前业绩最核心来源,亚马逊营收占比超过一半

公司下游的客户市场包括Data Center、FTTH、CATV和telecom市场等,其中数通市场为公司最核心业绩来源。2016年,公司Data Center、CATV、FTTH市场的收入占比分别为77.2%、16.7%和5%。

公司客户集中度较高,对客户依赖较强。Data Center市场的前两大客户,亚马逊和微软占公司营收的60%以上。公司客户集中有利有弊,有利的方面是可以降低销售费用,不利的方面是面临较大需求依赖风险。

■数据中心光模块领域黑马,近六年业绩持续高增长,股价不断创新高

近年来,受益于北美数据中心对高速率光模块的旺盛需求,公司业绩增长迅猛,15、16年净利润均实现翻番增长,成为数据中心光模块领域名副其实的黑马。2016年,公司实现营业收入2.61亿美元,同比增长37%;净利润3123万美元,同比增长189%。2017年上半年,公司实现营业收入2.14亿美元,同比增长102%,净利润为4886万美元,已超过去年全年水平,公司的快速发展可见一斑。

伴随着公司业绩的快速成长,公司的股价也不断创新高。从2016年5月10日至2017年7月27日,仅一年多时间,公司股价累计涨幅达10倍,引发市场对整个光模块领域的重点关注。直到最近一个季度,受市场对亚马逊40G产品需求下滑的担忧情绪,公司股价略有回调。

■高端产品占比不断提升,促使公司毛利率不断提高,在同行中也占据较大优势

从公司近6个季度的毛利率走势可以看出,公司毛利率水平不断提升。毛利率从2016Q1的28.3%提高至2017H1的45.5%,创毛利率新高。

公司毛利率提升的主要原因为100G等高毛利产品销售占比不断提升。2016年数据中心收入主要来自40G/100G光模块的销售,其中40G产品收入占比高达75%。100G产品自2016年开始销售,产品占比逐步提升,2017Q2数据中心业务收入中40G产品占比下滑至57%,而100G产品占比达39%,其中2017Q2 100G CWDM产品收入环比增长72%,100G PCM产品环比增长41%。

近五年公司净利率水平也逐步提升,从2013年的-1.79%上升至2016年的11.98%,从公司期间费用变化趋势不难看出,公司盈利能力的提升主要来自管理费用及销售费用的良好管控。

在光模块同行业公司里,AAOI毛利率处于行业中等偏高的位置,具有较强竞争优势,主要与公司具备光芯片自主生产能力及良好的费用管控能力有关。

■AAOI与苏州旭创的比较

AAOI和苏州旭创在很多方面非常相似之处,两家公司都是北美数据中心领域光模块的主流供应商,产品类型齐全,且均具有先进的技术储备。

从重点客户结构来看,两家公司客户资源都非常优质,以北美主流ICP商为主,AAOI客户集中度更高,旭创则相对分散。AAOI前两大客户Amazon和微软合计营收占比超过60%,而苏州旭创的客户集中度逐渐下降,Google的营收占比从2014年的61%降低至2016年的23%,并不断往国内的华为、中兴等主设备商拓展。

AAOI和苏州旭创的管理层均具有丰富的行业从业经验。AAOI创始人Chih Hsiang Lin自1997年创建公司便一直担任公司首席执行官,对公司技术、管理、文化具有深远的影响。旭创的管理团队在之前文章已做过介绍,这里不再赘述。

在北美数通市场高景气的背景下,两家企业都获得了快速的成长。苏州旭创2016实现营收19.6亿元,同比增长68%,实现对AAOI的首次反超(AAOI 16年营收折合人民币17.10亿元)。在营收增速上,2014-2016年间,AAOI逐年放缓,而旭创逐年提升。未来,随着旭创高毛利产品(如200G光模块)的量产,产品占比提升,业绩将有较大提升空间。

两家公司都注重研发投入,以保证技术领先性。2016年,AAOI研发费用营收占比为12.2%,苏州旭创研发费用营收占比为7.57%,未来仍有较大提升空间。

投资逻辑:

1、北美ICP发力数据中心,光模块需求旺盛

受益于北美ICP加大对IDC投建力度、存量IDC模块器件的更新升级以及网络架构的演进,光通信模块需求日益旺盛,旭创等厂商持续受益。LightCounting预测,光模块市场未来5年的CAGR达到18%,到2022年市场规模达到60亿美元。苏州旭创作为Google、Amazon等北美ICP巨头光模块的主要供应商,短期内业绩有稳定支撑,随着100G产品的规模出货,公司盈利能力有望进一步提升。

2、未来三年国内数通市场或将成为需求中心

国内数据中心市场与北美差距较大,但增长迅速,国内ICP对数据中心的需求还远未得到释放。未来三年,BAT等ICP加大在数据中心领域的投资是大势所趋,国内数据中心将迎来新建升级浪潮,光模块需求有望向国内转移,形成公司中长期业绩快速增长的有力支撑。

3、电信市场有望成为公司未来重要增量市场

互联网流量呈现爆发式增长,电信运营商对光网络进行扩容升级是必然趋势。旭创当前业务主要来自数通市场,在光模块设计封装等领域中积累的丰富经验和先进技术,有利于在运营商接入网等市场中抢占更多市场份额。



风险提示:

1、光模块、光器件市场竞争加剧的风险;

2、北美数通市场需求不及预期的风险。


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